インフレ目標2%でも、次のFRB利上げ見送りを阻止できない可能性

参加者の大半は年末までにもう一度利上げがあると予想していたが、その理由は異なっていた。多くは、インフレが長引く場合に備える保険として金利を引き上げる必要があると考えていた一方、経済にはいずれにせよより高い金利が必要になると考える人もいた。

こうした見方は重なることもあるが、説得の余地はそれぞれ異なる。一時的な物価上昇が収まりつつあることを示す証拠は、保険を求める人を安心させる可能性がある。一方、支出が強すぎると考える当局者は、人々や企業が以前ほど気軽に支出しなくなることも確認したいだろう。

この議論は、追加利上げを阻止し得る要因を理解する助けになるが、当局者の間で、追加利上げを見送る条件について合意はなかった。

ガソリンの値下がりだけでは不十分

金利が上がると借り入れの費用が増し、貯蓄の魅力が高まるため、一部の支出が抑えられ、企業が値上げすることも難しくなる。効果が表れるまでには時間がかかり、誰にでも同じように及ぶわけではない。住宅購入希望者が支出を控える一方、潤沢な現金を持つ企業は投資を続けることもある。

FRBは石油を生産したり、輸入関税を撤廃したりできないため、借り入れコストを引き上げても、一部の値上がりの原因となる供給不足は解消できない。支出を十分に減らせば、そうした値上がり分を転嫁しにくくすることはでき、当初のコスト上昇が経済全体で持続的なインフレに変わるリスクを下げられる。

9月、当局者はエネルギーコストの上昇に加え、人工知能に必要な機器やデータセンターへの多額の支出について述べた。

一部の企業はコストを顧客に転嫁しやすいようで、複数の参加者は、住宅以外のサービスでも値上がりが続いていると指摘した。燃料価格の低下はそうした企業の助けになるが、顧客が支出を続けるなら、企業は他の価格を引き上げられる可能性もある。

さまざまな買い物で値上がりのペースが鈍化していることを示す報告が繰り返し出れば、FRBが利上げを見送る理由は強まる。インフレの低下は、物価の上昇が緩やかになっているという意味にすぎないため、データが改善していても食料品は依然として高く感じられることがある。当局者は、企業が値上げを続ける能力や必要性を失いつつあることを示す証拠を探すだろう。

また、経済の改善と、測定方法の改定を区別する必要もある。議事録によると、予定されているインフレ計算の改定により、ソフトウェア価格と投資運用手数料が公表インフレ率に加える影響は小さくなる。

測定の改善は政策判断を向上させる可能性があるが、計算方法の改定によって数値が低くなっても、企業が単に値上げ幅を縮小したことを意味するわけではない。

当局者は、人々が長期的にはインフレ率が2%の目標付近に落ち着くと依然として予想していると考えていたが、目標を上回る状態がさらに何年も続けば、労働者がより大幅な賃上げを求め、企業がより大きな値上げを計画するようになる可能性を懸念していた。

経済のより広い範囲で値上がりのペースが鈍化し、人々がインフレ率の低下を依然として予想しているなら、目標に達する前に予防措置として利上げする理由は弱まる。

雇用市場は判断材料となるために崩壊する必要はない

雇用を支えるというFRBの責務は、借り入れを高くする措置にどこまで踏み込むべきかを制約する。

9月、参加者はおおむね、失業者が比較的少ない安定した雇用情勢を見込んでおり、大半は雇用がいくらか強まったと考えていた。そのため、FRBにはインフレ対策を講じる余地があった。

賃金の上昇がインフレ率を2%に戻すのに十分な速さだと述べた人や、現在の雇用市場はインフレを押し上げていないと述べた人もいた。複数の参加者は、採用と解雇がともに異例なほど低水準にある一方、失業者は次の仕事を見つけるのに苦労していると指摘した。

解雇が少なければ、すでに仕事に就いている人には雇用情勢が健全に見えるかもしれない一方、採用が低調だと、仕事を探す人には非常に厳しい状況となる。採用が改善する前に雇用主が人員削減を始めれば、職を失った人が移れる先は少なくなり、失業率が安定していても、状況ははるかに安心できないものになりかねない。

失業率の上昇が繰り返され、解雇がより広範に及べば、インフレが当局者の望むほど改善していなくても、追加利上げの正当化は難しくなる。期待外れの雇用統計が1回出ても、一時的な状況を反映していたり、後に改定されたりする可能性があるため、単一の数値よりも複数の報告にまたがる証拠のほうが重視される。

雇用が安定するなかでインフレが鈍化すれば、FRBが利上げを止める理由は強まる。9月、当局者はおおむね、雇用が予想を上回る可能性と下回る可能性はほぼ同程度と見ていた一方、インフレは高すぎる状態になるリスクのほうが大きいように見えていた。

採用の低迷が続いたり、失業者が増えたりすれば、景気後退を待たずに方針を再考する理由になる。

住宅ローン金利が高く感じられても、資金の流れは続き得る

複数の当局者は、住宅ローン金利の高さや低所得世帯の負担があるにもかかわらず、金利は経済の減速にほとんど寄与していないと考えていた。

多くの企業は依然として借り入れが可能で、AIへの投資は活発だった。また、株式市場の上昇が富裕世帯の支出を支えていた。

住宅購入に苦労する人々と、新たなプロジェクトに資金を投じる企業は、同じ経済をまったく異なる形で経験していた。FRBは、インフレを低下させるのに十分なほど、両者を合わせた支出が鈍化しているか判断しなければならない。そのため、住宅ローンの借り入れコストが重くのしかかっていても、それだけで判断が決まるわけではない。

経済学者は、経済を加速も減速もさせない金利を中立金利と呼ぶが、その水準は推定するしかない。2人の当局者はこの金利の推定値を引き上げており、同じ程度に経済を減速させるには、より高い金利が必要だと考えていたことを意味する。

貸し手が慎重になり、支出が減速すれば、既存の借入コストがこれまで以上に効果を発揮している証拠となる。

FRBが再び利上げしなくても市場金利は上昇する可能性があるが、長期の借入金利が、FRBの管理する短期金利に自動的に連動するわけではない。当局者は、こうしたコストが実際に借り入れや支出を減速させていることを確認する必要がある。

雇用が持ちこたえる中でインフレが鈍化すれば、投資家は借入コストの低下を見込む理由を得る一方、価格変動の大きいビットコインなどの資産を保有し続ける可能性がある。反対に、雇用の喪失や融資を受けにくくなっていることを受けてFRBが利上げを見送ると投資家が判断すれば、同時に現金をより多く手元に残すため、そうした資産を売却する可能性もある。

金利の据え置きは、利下げを約束するものでも、資金調達が再び安くなることを意味するものでもない。当局者の次回会合は10月27～28日で、今回の議事要旨が説明しているのは、あくまで9月時点の判断だ。

追加利上げなしで物価上昇が鈍化している証拠があれば、当局者が様子見する理由になる。一方、職を失う人が増えている証拠があれば、再利上げを正当化するのは難しくなり、ビットコイン投資家が喜べる材料は大幅に減る。